Musk’ın Trilyonluk Çöküşü: AI Balonu, Fed Paniği ve Altında Sert Kırılma

Günaydın, hepiniz hoş geldiniz. Bugün 25 Haziran Perşembe. Normalde biliyorsunuz pazartesi, çarşamba ve cuma sabahları canlı yayın yapıyorum. Fakat yarın seyahat halinde olacağım; Türkiye-Yunanistan arasında, yurt dışında araba kullanacağım. O yüzden yarın canlı yayın yapamayacağım. Ama kanalı boş bırakmıyoruz. Uzun süredir söz verdiğim işsizlik yayınını yarın canlı olmayan tematik video olarak kanala koyacağım. Önümüzdeki günlerde de Yunanistan’dan yayınlar yapmaya devam edeceğim. Bugün ise olağan takvimin biraz dışında, ama bence çok kritik bir canlı yayın yapıyoruz. Çünkü piyasalar yine aynı anda birkaç farklı hikâyeyi fiyatlıyor ve bu hikâyeleri ayrı ayrı okursak tabloyu kaçırıyoruz.

Başlamadan her zamanki uyarıyı yapayım: burada konuşacaklarımız yatırım tavsiyesi değildir. Ben size şunu alın, bunu satın demiyorum. Biz burada veriye, mekanizmaya ve iktisadi mantığa bakıyoruz. Bugünün meselesi de tam olarak bu: piyasada gerçekten ne oluyor? Yapay zeka rallisi devam mı ediyor, yoksa balon riski mi büyüyor? Dolar neden bu kadar güçlü? Petrol niye savaş öncesi seviyelere döndü? Altın neden 4000 doların altına sarktı? Ve en önemlisi, bütün bunlar Türkiye ekonomisi, kur, faiz, enflasyon, borsa ve vatandaşın günlük hayatı için ne anlama geliyor?

Bugünün başlığını sadece dolar uçtu, petrol düştü diye kurmamak lazım. Onu dün konuştuk. Bugünkü daha büyük hikâye şu: piyasa bir yandan yapay zeka rüyasını satın almak istiyor, diğer yandan o rüyanın maliyetinden korkuyor. Bir tarafta Micron ve Qualcomm gibi çip şirketlerinden gelen güçlü beklentiler var; yapay zeka altyapısına, bellek çiplerine, veri merkezlerine çok büyük talep olduğu söyleniyor. Bu haberler Asya piyasalarını, özellikle Japonya ve Güney Kore’yi yukarı çekti. Ama diğer tarafta, çok kısa sürede trilyon dolarlık servet değerlemeleri gören bir teknoloji dünyasında en küçük hayal kırıklığının bile nasıl büyük çöküş yaratabileceğini görüyoruz.

Elon Musk örneği burada sembolik. Bir insanın servetinin iki hafta içinde trilyonerlik eşiğinin üstüne çıkıp sonra tekrar altına düşmesi, aslında sadece Musk’ın meselesi değil. Bu bize finansal kapitalizmin yeni dönemini gösteriyor. Servet artık çoğu zaman fabrika sayısından, üretim kapasitesinden, maaş bordrosundan değil; beklentiden, hisse değerlemesinden, gelecekte kurulacağı varsayılan bir dünyanın bugüne iskonto edilmesinden oluşuyor. SpaceX, Tesla, yapay zeka, robotaksi, uzay ekonomisi, veri merkezi, çip üretimi; bunların her biri gerçek sektörler. Ama gerçek sektör olmaları, fiyatlarının her zaman gerçekçi olduğu anlamına gelmez. İyi şirket ile iyi fiyat aynı şey değildir. Piyasanın en çok unuttuğu şey bu.

Bu yüzden yapay zeka balonu tartışmasını teknoloji düşmanlığı gibi okumamak lazım. Yapay zeka muhtemelen önümüzdeki on yılların en büyük verimlilik dönüşümlerinden biri olacak. Fakat her verimlilik devrimi aynı zamanda finansal abartı üretir. Demiryollarında da oldu, internette de oldu, konutta da oldu, bugün yapay zekada da olabilir. Şirketler gerçekten büyüyebilir, ama hisse fiyatları o büyümeyi çoktan fazlasıyla satın almış olabilir. Bu ayrımı yapmadan piyasa yorumlamak, hikâyeye âşık olup bilanço okumayı bırakmak demektir.

Peki dolar neden güçlü? Burada da tek bir cevap yok. Dolar endeksi 13 ayın zirvelerine yakın. Euro dolar 1.13’lü seviyelerde. Yen ise dolar karşısında 161 civarında ve Japonya açısından neredeyse müdahale riski konuşulacak noktada. Doların gücü sadece Amerika çok iyi olduğu için değil; Fed’in yeniden faiz artırabileceği ihtimalinin fiyatlanması, ABD ekonomisinin hâlâ dirençli görünmesi ve riskli varlıklarda dönem dönem satış gelince yatırımcının dolara kaçmasıyla ilgili. Dünya hâlâ dolar likiditesiyle çalışıyor. Risk artınca insanlar önce sistemi değiştirmiyor, sistemin parasına kaçıyor. Bu da doların çelişkisi: ABD’nin borcu çok yüksek, bütçe açığı büyük, ama kriz anında yine dolara talep geliyor.

Bugün gözler ABD’de PCE enflasyonunda olacak. Bu veri Fed’in tercih ettiği enflasyon göstergelerinden biri. Eğer çekirdek PCE beklenenden güçlü gelirse, piyasanın Fed daha uzun süre şahin kalacak fiyatlaması kuvvetlenir. Bu durumda dolar güçlü kalabilir, altın ve gümüş baskı altında kalabilir, gelişmekte olan ülke para birimleri zorlanabilir. Ama veri yumuşarsa, petrol düşüşü enflasyon üzerinde rahatlama yaratırsa ve Fed’in faiz artırımı hikâyesi zayıflarsa, son günlerdeki dolar rallisinin bir kısmı geri alınabilir. Yani bugün sadece bir veri açıklanmıyor; piyasanın son bir haftadır kurduğu hikâye test ediliyor.

Altının 4000 dolar altına sarkması da buradan okunmalı. Altının uzun vadeli hikâyesi bitmedi: merkez bankası alımları, jeopolitik riskler, kamu borçları, fiat para sistemine güven sorunu hâlâ masada. Ama kısa vadede altın reel faiz ve dolar karşısında çok hassas. Dolar güçlenirse, ABD tahvil faizleri yüksek kalırsa, piyasa Fed faiz artırabilir derse altın baskı görür. Burada mesele altın iyi mi kötü mü değil; hangi vadede, hangi makro ortamda, hangi pozisyonlanmayla baktığımızdır. İnsanların zarar etmesinin nedeni çoğu zaman varlığın kendisi değil, vade uyumsuzluğu ve panik davranışıdır.

Petrol tarafında ise çok ilginç bir tersine dönüş var. Brent 72 dolar civarına kadar geldi; yani İran savaşı öncesi seviyelere dönmüş durumda. Hürmüz Boğazı’ndan tanker geçişlerinin başlaması, arz kaygısını azaltıyor. Bu Türkiye gibi enerji ithalatçısı ülkeler için ilk bakışta iyi haber. Petrol düşerse cari açık baskısı hafifler, enflasyon maliyet kanalıyla rahatlar, bütçe üzerindeki enerji sübvansiyonu yükü azalabilir. Fakat petrolün düşüş nedenini iyi okumak gerekir. Eğer düşüş sadece arzın normalleşmesinden geliyorsa bu olumlu. Ama küresel talep yavaşlıyor diye petrol düşüyorsa, o zaman ihracat pazarları ve risk iştahı açısından daha karmaşık bir tablo oluşur.

Trump’ın petrol şirketlerini fiyatları yeterince indirmemekle suçlaması da önemli. Çünkü bu bize şunu gösteriyor: enerji fiyatı sadece piyasa fiyatı değil, siyasi fiyat haline geldi. Benzin fiyatı seçmen davranışını etkiliyor, enflasyon algısını etkiliyor, hükümetlerin popülaritesini etkiliyor. Amerika’da da, Türkiye’de de, Avrupa’da da enerji fiyatı artık sadece enerji piyasasının konusu değil; seçimlerin, bütçenin ve toplumsal huzurun konusu.

Şimdi Türkiye’ye gelelim. Günlük verilerde hizmet, perakende ve inşaat güven endeksleri Haziran’da aylık bazda toparlanma gösteriyor. Ama çeyrek ortalamalarına baktığımızda ikinci çeyrekte birinci çeyreğe göre bozulma var. Yani manşette toparlanma görünüyor, ama büyüme momentumu hâlâ zayıf. Bu çok kritik. Çünkü Türkiye ekonomisinde şu anda aynı anda iki baskı var: bir tarafta enflasyonu düşürmek için sıkı para politikası gerekiyor; diğer tarafta yüksek faiz ve sıkı finansal koşullar büyümeyi, sanayiyi, inşaatı, tüketimi ve kredi kanalını zorluyor.

Makro görünümde birinci çeyrekte büyüme yıllık yüzde 2.5’e gerilemiş durumda. Çeyreklik büyüme ise sadece yüzde 0.1. İç talebin katkısı zayıflıyor, yatırım tarafında ivme kaybı var, net ihracat büyümeyi aşağı çekiyor. Bu yüzden büyüme tahminlerinin aşağı revize edilmesi şaşırtıcı değil. Türkiye’de büyüme tamamen durdu demiyorum, ama eski iç talep temposuyla devam edemiyoruz. Bu zaten programın amaçlarından biri; talebi soğutmadan enflasyonu düşürmek mümkün değil. Fakat talep soğurken üretken yatırım da zayıflarsa, o zaman dezenflasyonun maliyeti toplum açısından çok ağır olur.

Enflasyonda ise iki ayrı hikâye var. Mayıs ayında yıllık enflasyon yüzde 32.6’ya çıktı ama ana eğilim göstergelerinde bir iyileşme var. Enerji fiyatlarının düşmesi, gıdada mevsimsellik ve tüketim harcamalarındaki yavaşlama, yıl sonu enflasyon tahminlerini aşağı çekiyor. Ama hizmet enflasyonu hâlâ yapışkan. Kira, ulaştırma, lokanta, eğitim, sağlık gibi alanlarda fiyat davranışı kolay düzelmiyor. Mal enflasyonunu kur ve talep yönetimiyle bir ölçüde kontrol edebilirsiniz; hizmet enflasyonunda ise beklenti, ücret, kira, kayıt dışılık ve fiyatlama alışkanlıkları devreye girer. O yüzden Türkiye’nin enflasyon sorunu sadece petrol ya da dolar meselesi değildir. Aynı zamanda güven meselesidir, kurum meselesidir, beklenti meselesidir.

Merkez Bankası açısından bugünkü büyük soru şu: likidite ne zaman ve nasıl gevşeyecek? Politika faizi yüzde 37’de, ama piyasa faizleri bir süredir daha yukarıda, gecelik fonlama yüzde 40 bandında dolaşıyor. Burada mesele sadece politika faizini indirmek değil; gecelik faizin, TLREF’in, swap faizlerinin, tahvil faizlerinin ve kurun birlikte nasıl hareket edeceği. Çünkü Merkez Bankası çok hızlı gevşerse kur beklentisi bozulabilir. Hiç gevşemezse büyüme ve kredi kanalı daha fazla sıkışabilir. Yani merkez bankacılığı bazen fren-gaz meselesi değil, direksiyonu kaygan zeminde kırmadan tutma meselesidir.

Burada tahvil piyasasının likiditesi de çok önemli. Türkiye’de uzun vadeli faizlerin gerçekten neyi gösterdiğinden emin olmak zor. İki yıllık gösterge faiz yüzde 41 civarında, beş yıllık ve on yıllık faizler daha aşağıda. Ama işlem hacmi düşükse, fiyatlar gerçekten piyasa beklentisini mi yansıtıyor, yoksa az işlemle oluşan kırılgan bir denge mi, bunu sorgulamak gerekir. Uzun vadeli faiz sadece yatırımcıların kazancı için önemli değildir. Şirketlerin yatırım kararları, bankaların kredi fiyatlaması, hazinenin borçlanma maliyeti ve ekonominin geleceğe dönük güveni için belirleyicidir. Sağlıklı bir tahvil piyasası olmadan sağlıklı uzun vadeli yatırım ortamı da zor kurulur.

Rezerv tarafında ise daha olumlu bir tablo var. Brüt rezervin 157 milyar dolar civarında olduğu, swap hariç net rezervin 34 milyar doların üzerine çıktığı hesaplanıyor. Bu iyi haber. Çünkü rezerv, Türkiye gibi dış finansmana duyarlı ülkelerde sadece teknik bir bilanço kalemi değildir; güven tamponudur. Ama burada da aynı uyarıyı yapayım: rezerv artışı kalıcı sermaye girişiyle, doğrudan yatırımla, ihracat kapasitesiyle ve güvenle desteklenirse anlamlıdır. Sadece yüksek faizle gelen kısa vadeli para üzerinden rezerv biriktirmek tampon yaratır ama yapısal çözüm yaratmaz.

Bütçe tarafında da dikkatli olmak gerekiyor. Enerji fiyatlarının düşmesi mali yükü hafifletebilir, ama büyüme yavaşladıkça vergi gelirleri baskılanır. Türkiye’de bütçe açığı meselesi sadece harcama meselesi değil; vergi tabanının darlığı, kayıt dışılık, deprem harcamaları, sosyal güvenlik transferleri, faiz giderleri ve enerji destekleriyle birlikte okunmalı. Enflasyonla mücadelede para politikası yalnız kalırsa iş zorlaşır. Maliye politikası, vergi adaleti ve harcama disiplini aynı yönde çalışmazsa, faiz ne kadar yüksek olursa olsun beklentileri kalıcı biçimde düzeltmek zorlaşır.

Burada bir parantez daha açmak istiyorum: teknoloji savaşını sadece şirket haberleriyle okumak da eksik kalır. Anthropic ile Alibaba arasında konuşulan model kabiliyeti, veri ve yapay zeka teknolojisi tartışması aslında yeni dönemin fikri mülkiyet ve milli güvenlik tartışmasıdır. Eskiden bir ülkenin sanayi kapasitesi çelik, otomobil, gemi, makine üzerinden ölçülürdü. Bugün buna model eğitme kapasitesi, çip tedariki, veri merkezi altyapısı, enerjiye erişim ve yazılım ekosistemi eklendi. Apple’ın Intel ile olası çip üretimi planı da bu yüzden önemli. Bu sadece Apple’ın tedarik tercihi değil; Amerika’nın çip üretimini tekrar içeride kurma, TSMC bağımlılığını azaltma ve teknolojik egemenliği yeniden tanımlama çabasıdır. Fakat burada da piyasa hemen bugünün fiyatına yarının sanayi politikasını yazıyor. Oysa ileri çip üretimi yıllar alır, verim sorunu yaşanır, ölçek gerekir, mühendislik kültürü gerekir. Yani finans piyasası birkaç saat içinde fiyatlar; reel ekonomi birkaç yılda üretir. Aradaki zaman farkı da oynaklık yaratır.

Bir başka kritik nokta da finansal piyasalarda fiyat keşfi meselesi. Biz bazen ekranda gördüğümüz fiyatı gerçek zannediyoruz. Dolar fiyatı, tahvil faizi, borsa endeksi, konut fiyatı, tavuk fiyatı; her fiyatın arkasında bir piyasa yapısı var. Eğer piyasada likidite düşükse, düzenleme baskısı fazlaysa, bazı oyuncular fiyatı taşıyorsa veya satıcı ile alıcı doğal biçimde karşılaşmıyorsa, fiyat bize gerçeği değil, yönetilen bir dengeyi gösterir. Türkiye’de uzun vadeli tahvil faizleri açısından bu soru çok önemli. Çünkü uzun vadeli faiz doğru oluşmazsa, şirketler yatırım kararını doğru veremez. Bir fabrika yatırımı, bir enerji yatırımı, bir konut projesi, bir altyapı kredisi; hepsi gelecekteki nakit akışını bugüne indirgerken faize bakar. Faiz eğrisi bulanıksa, yatırım da bulanıklaşır.

Bu yüzden önümüzdeki dönemde sadece Merkez Bankası’nın politika faizini değil, verim eğrisini, tahvil piyasasının likiditesini, hazine borçlanmasını ve mevduat davranışını birlikte izlemek gerekiyor. Temmuz ayı burada önemli olacak. Eğer Haziran enflasyonu beklenenden düşük gelirse ve petrol fiyatı bu seviyelerde kalırsa, piyasada likidite gevşemesi ve faiz indirimi beklentisi güçlenebilir. Ama bu beklenti kur üzerinde baskı yaratırsa, Merkez Bankası çok daha temkinli davranmak zorunda kalır. Yani mesele faiz inecek mi çıkacak mı kadar basit değil; faiz inerken kur, rezerv, enflasyon beklentisi ve yabancı iştahı ne yapacak, asıl soru bu.

Küresel finans mimarisinde de küçük ama sembolik işaretler var. Brezilya’nın Çin piyasasında panda tahvili ihraç etmeyi planlaması, yuanın doların yerini hemen alacağı anlamına gelmez. Ama dünya finansında alternatif kanalların, bölgesel finansman arayışlarının ve dolar dışı borçlanma denemelerinin arttığını gösterir. Bu da dolar sistemi çöktü demek değil; dolar sistemi eskisi kadar tartışmasız değil demektir. Aradaki fark çok önemlidir.

Peki bütün bunlardan izleyici olarak ne çıkarmalıyız? Birincisi, piyasa manşetleri tek başına yeterli değil. AI rallisi var diye her teknoloji hissesi güvenli değildir. Petrol düştü diye her şey düzelmiş değildir. Dolar güçlendi diye dünya bitti demek de doğru değildir. İkincisi, Türkiye açısından küresel gelişmeler artık doğrudan içeriye bağlanıyor: Fed faizi kur beklentisini, petrol fiyatı enflasyonu, teknoloji hisseleri risk iştahını, ABD verileri TCMB’nin hareket alanını etkiliyor. Üçüncüsü, Türkiye’nin asıl meselesi kısa vadeli fiyatlardan çok güvenilir bir dezenflasyon ve üretken büyüme patikası kurabilmek.

Son söz olarak şunu söyleyeyim: piyasalarda bugün hem umut hem korku aynı anda fiyatlanıyor. Yapay zeka umudu var, ama balon korkusu var. Petrol düşüşü rahatlama getiriyor, ama küresel büyüme endişesi var. Türkiye’de rezerv artışı olumlu, ama büyüme zayıflıyor. Enflasyon patikası iyileşebilir, ama hizmet enflasyonu direniyor. Bu yüzden bizim burada yaptığımız şey, panik üretmek ya da umut satmak değil; tabloyu soğukkanlı biçimde okumak.

Kanalımıza abone değilseniz abone olmayı, yayını beğenmeyi ve yorum yazmayı unutmayın. Yarın canlı yayın yok; seyahat halinde olacağım. Ama söz verdiğim işsizlik videosu yarın kanalda olacak. Şimdi soru cevap bölümüne geçelim; bakalım siz bu tabloyu nasıl okuyorsunuz.